Haastava alkuvuosi korkosijoittajalle – jälleen kerran

Kuluva vuosi 2019 on alkanut korkosijoittajan näkökulmasta harmillisen tutuissa merkeissä. Taas jännitetään, milloin Saksan 10 vuoden korko, ”Bund yield”, painuu negatiiviseksi. Kirjoitushetkellä euroalueen riskitön korkokäyrä, eli Saksan valtionlainojen korot, ovat negatiivisia aina 9 vuoden maturiteettiin asti. Mistä tällainen epänormaali korkotaso johtuu? Tällä kertaa?

Matala inflaatio ja laskevat odotukset nykyisen korkotason taustalla

Korkotasoa on selitetty mm. kauppasodan uhalla, Brexit-epävarmuudella ja hidastuneella talouskasvulla. Myös Italian taloustilanne nostetaan usein selittämään euroalueiden ongelmia. Tärkein selitys saattaa kuitenkin olla matala inflaatio ja laskevat inflaatio-odotukset.

Inflaatio-odotukset ovat laskeneet viime kesästä lähtien. Viimeiset viisi vuotta Euroopan keskuspankki (EKP) on yrittänyt nostaa inflaatiota kohti mandaatin sanelemaa vajaan 2 prosentin tasoa. Massiivisessa rahapoliittisessa elvytyksessä on käytetty toimenpiteinä mm. keskuspankin negatiivista talletuskorkoa, edullisten ehtojen tarjoamista pankkien pitkiin rahoituksiin sekä eurovaltiolainojen arvopaperiostoja markkinoilta. Siltikään tavoitetaso ei ole toteutunut. Itseasiassa, jos tarkastellaan ns. euroalueen pohjainflaatiota (inflaatio, josta on vähennetty ruoan ja energian vaikutus), ollaan vajaan 2 prosentin tavoitetasolla oltu viimeksi huimat 10 vuotta sitten. Kymmenen vuotta!

Mitä Euroopan keskuspankki tekee seuraavaksi?

Tavoitteissa epäonnistuminen alkaa olla Euroopan keskuspankille jo uskottavuuskysymys. Jos uskottavuus menee, se ei markkinoiden näkökulmasta ole hyvä asia. Turvasatamastatuksen omaavista omaisuuslajeista tulee tällöin haluttua tavaraa, joita esimerkiksi Saksan valtionlainat euroalueella edustavat. Niiden kysynnän kasvaessa hinnat nousevat, mikä tarkoittaa samalla korkotason laskua. Kierre on valmis.

Nyt markkinoilla spekuloidaan, joutuuko Euroopan keskuspankki aloittamaan taas arvopaperiostot – vaikka vasta lopetti ne vuoden vaihteessa. Jos EKP aloittaa osto-ohjelman uudelleen, on se melkoinen u-käännös rahapolitiikan normalisoinnista kohti superelvyttämistä. Suunnan muutosta oli toki nähtävillä jo EKP:n maaliskuun kokouksessa , kun Euroopan keskuspankin pääjohtaja Mario Draghi kertoi uusista pankkien rahoitusoperaatioista (TLTRO) sekä keskuspankkikorkojen pysymisestä nykytasoilla ainakin vuoden 2019 loppuun saakka.

Viimeksi EKP reagoi massiivisesti, kun deflaatio uhkasi euroaluetta. Nyt deflaatiopeikkoa ei ole juuri nähtävissä, joten EKP:n nykytila rahapolitiikan suhteen lienee riittävä – vaikka keskuspankki onkin ollut euroalueella turhan usein ainoa taho, joka on pyrkinyt nostamaan inflaatiota ja samalla talouskasvua. Esimerkiksi finanssipolitiikasta ei ole ollut paljon apua.

Rahapolitiikka ja matalat korot eivät pelasta tilannetta – mutta ehkä löysempi finanssipolitiikka?

Japanin viime vuosikymmenien matala talouskasvu ja inflaatio sekä erittäin matalat korot ovat koko ajan lähempänä myös Euroopassa. Japanin tapauksessa pankkisektorin haasteet olivat keskiössä. Pankkien ongelmaluottojen suhteen oltiin liian pitkään kärsivällisiä, ja se lamaannutti luotonannon terveille yrityksille ja hidasti talouskasvua. Japanissa osake- ja kiinteistömarkkinoiden kuplan puhkeaminen 80–90-lukujen taitteessa jätti monet sijoittajat ja yritykset ylivelkaantuneiksi. Tuon velkashokin muistijälki lienee hyvin pitkä, koska Japanin vuosikymmenten matala korkotaso ei saanut yksityistä kulutusta nousuun, vaan velkaa minimoitiin korkotasosta riippumatta.

Japaniin verrattuna euroalueella on tartuttu pankkien ongelmiin nopeammin, muutamaa poikkeusta lukuun ottamatta. Rahapolitiikan osaltakin euroalueella on kaikesta hidastelusta huolimatta toimittu Japania nopeammin, mutta elvyttävän finanssipolitiikan suhteen toistetaan samaan virhettä. Rahapolitiikka ja matalat korot eivät euroaluetta pelasta, mutta löysempi finanssipolitiikka saattaisi muuttaa tilanteen.

Mikä on Yhdysvaltojen keskuspankin rooli?

Myös Yhdysvaltojen keskuspankki Fed on muuttanut suuntaa muutamassa kuukaudessa – tai ainakin markkinat uskovat niin. Seuraavaksi ohjauskoron liikkeeksi nähdään nyt lasku. Nykytilanteessa lasku tuntuu liioittelulta, kun Fedillä on muitakin tavoitteita kuin hintavakaus, joka kahlitsee EKP:tä. Fed pyrkii myös täystyöllisyyteen, joka tällä hetkellä täyttyy selvästi. Koska talouskasvu on melko hyvällä mallilla, on vaikea nähdä, että Yhdysvaltojen keskuspankki keventäisi rahapolitiikkaa vain, koska inflaatio on hieman alle tavoitteen. Fed onkin sanojensa mukaan nyt ”kärsivällinen ja tulevasta datasta riippuvainen”. Mutta ns. ”Powell put ” lienee olemassa, jolloin keskuspankki tukee markkinoita.

Korkosijoittajalle tilanne on kimurantti, koska tuottoa ei ole juuri saatavissa, ellei ole valmis totuttua korkeampaan riskiin. Euroalueella valtionlainojen potentiaali perustuu ainoastaan oletukseen korkojen jatkuvasta laskusta. Korkoriskiä on tarjolla 10 vuoden valtionlainasijoitukselle melkoisesti Saksan nykyisellä korkotasolla. Korkojen nousu esim. 25 korkopisteellä (0,25%) aiheuttaisi 2,5 prosentin tappiot sijoittajalle. Yrityslainasijoittajalle alkuvuoden hyvä kehitys on tuonut haasteen hyvin alhaisten riskipreemioiden muodossa. Matalat riskipreemiot matalien pohjakorkojen päälle ei lupaa korkeaa tuottoa tulevaisuudelle. Haastavia aikoja jälleen kerran korkosijoittajalle.

Mikko Rautiainen

Mikko Rautiainen toimii korkosalkunhoitajana Sp-Rahastoyhtiö Oy:ssä, joka on osa Säästöpankkiryhmää. Tämän kirjoituksen näkemykset ovat kirjoittajan omia henkilökohtaisiä näkemyksiä, eivätkä välttämättä vastaa Säästöpankki -rahastoja hallinnoivan Sp-Rahastoyhtiön sijoitusnäkemystä.

Kirjoituksen sisältöä ei pidä ymmärtää sijoitussuosituksiksi tai sijoitusneuvonnaksi. Mikään tässä kirjoituksessa esitetty ei ole sitova tarjous ostaa tai myydä sijoitusrahasto-osuuksia tai muita arvopapereita eikä kehotus ryhtyä muuhun sijoitustoimintaan. Sijoittaja tekee jokaisen sijoituspäätöksensä itsenäisesti ja omalla vastuullaan.